400億堆出的萬科爭奪戰(zhàn) “險資兇猛”將成“新常態(tài)”?

    深交所“九問”仍然待解，“險資兇猛”將成“新常態(tài)”？

    拿下萬科A（000002.SZ）20%股權，寶能系的方式和手段是否存在問題？截至昨日23時，深圳證券交易所的監(jiān)管信息公開欄并未出現市場期待的重磅回復函。

    回復函的主角是鉅盛華，這家公司及其一致行動人前海人壽在半年內拿下萬科第一大股東，震驚資本市場。

    12月10日，深交所向鉅盛華發(fā)出《關注函》，對其最近一次舉牌萬科拋出了九大關注事項，要求鉅盛華及財務顧問在12月14日前答復并給出證明文件。其中，鉅盛華此次舉牌萬科的資金來源、信息披露及背后的表決權歸屬問題成為關注焦點。

    鉅盛華及前海人壽的背后是深圳寶能投資集團有限公司，外界習慣將其稱為“寶能系”，而公司董事長姚振華則是寶能系實際控制人。

    讓市場出乎意料的是，正當寶能系成為萬科第一大股東之際，半路卻殺出了同樣是保險資金代表的安邦。根據萬科公告，截至12月7日，安邦保險通過旗下公司合計持有萬科5%股權。

    記者粗略計算，鉅盛華及前海人壽舉牌萬科，前后動用資金已達300億元，其中使用了收益互換、資管計劃、配資等杠桿工具；安邦等其他各方增持萬科股份動用的資金也已上百億元。對萬科的這場爭奪戰(zhàn)，各方顯然還沒到要罷手的時候，但有一個事實無法回避，那就是資本市場需要開始適應“險資兇猛”這個“新常態(tài)”。

險資究竟是不是“野蠻人”

    目前市場普遍認為，安邦并非萬科搬來的“救兵”，其中一個重要理由是萬科董秘譚華杰的表態(tài)。該人士明確告訴《第一財經日報》記者，安邦舉牌之前與萬科未做溝通。

    另外，此前市場有傳言稱，“安邦與寶能可能是一致行動人，寶能或已拿到安邦持有的萬科A股5%股東權益表決權的授權，協議條件是協助安邦在萬科董事會擁有一席董事席位。安邦、寶能均有繼續(xù)增持萬科A股票的可能性，不排除合計增持至30%。”但此消息尚未得到來自安邦和寶能方面的證實。

    “資本本來就是逐利的，況且大部分險企舉牌并非想要控制企業(yè)，說險資是"門口的野蠻人"不免有些偏頗。”一名大型保險資管公司高管對《第一財經日報》記者表示，舉牌是否想達到控制的目的，成為了評判“野蠻人”的重要標準。從之前的案例來看，鮮有發(fā)生險資通過舉牌控制上市公司的先例。

    “險資舉牌上市公司一般出于兩個目的，一是財務投資，二是戰(zhàn)略協同。應該說，多數保險公司并沒有很大的動力和需求去控制一些與保險主業(yè)無關的上市公司。”上述高管分析，財務投資可能依然是主要動因，“險資舉牌一些上市公司之后再減持的舉動無疑印證了這一目的。”

    “安邦、前海這些舉動不是傳統意義上的保險公司做法。”在上述高管看來，一些傳統意義上的大型險企，業(yè)務模式是負債驅動型的，即先設計了負債端的保險產品，再去找資產。安邦保險、前海人壽這類公司走的是資產驅動負債路線，負債端是為資產策略來服務的。“看到覺得好的投資標的，它們自然會及時出手。”上述高管表示。

    負債端規(guī)模的不斷上漲也對這些險企的資產配置形成壓力，要知道，它們?yōu)榱嗽谑袌錾险嫉靡幌?，賣的很多都是收益率不低的理財型產品。這些理財型的產品通常都會帶來負債端的高成本，這也迫使保險公司追求資產端的高收益，而在目前固定收益產品利率下行的情況下，不差錢的險企遭遇了場外項目的“資產荒”。

    這種情況下，低估值、高股息且險企相對熟悉的金融、地產股，以及類似國企改革之類的概念股就會成為“香餑餑”。

會計處理考量？

    關于會計處理上的考量也成為市場分析猜測險資增持萬科的一大原因。

    具體來說，一般保險公司購買上市公司股份會將其作為金融資產，分類至交易性金融資產或可供出售金融資產。如果投資方對被投資單位具有重大影響，即成為聯營企業(yè)，則可被分類為長期股權投資，用權益法進行后續(xù)計量。一旦達到控制成為子公司，則母公司（即投資企業(yè)）的長期股權投資采用成本法進行后續(xù)計量，并編制合并財務報表。

    根據會計準則，投資方直接或通過子公司間接持有被投資單位20%以上但低于50%的表決權時，一般認為對被投資單位具有重大影響，除非有明確的證據表明該種情況下不能參與被投資單位的生產經營決策，不形成重大影響。

    一名從事保險行業(yè)審計多年的注冊會計師對本報記者表示，如果持股比例達到30%，就會考慮是否構成控制，再結合其他因素綜合做判斷。

    采用不同的會計核算方法，在即將正式實施的“償二代”（第二代償付能力規(guī)定）下，將會對險企的償付能力充足率造成影響。據上述注冊會計師稱，在償二代下，作為償付能力充足率計算時的分母，最低資本要求的計算公式中針對不同的基礎資產引入了風險因子。在金融資產、聯營合營企業(yè)及子公司之間，風險因子的排列由高到低。

    其中，如只是被分類為交易性金融資產或可供出售金融資產，則主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板股票的風險因子分別為0.31、0.41及0.48；一旦被分類為長期股權投資，那該風險因子立即降低，聯營合營企業(yè)為0.15，子公司更是只有0.1。風險因子的降低意味著最低資本要求的降低，也就意味著償付能力充足率的提高。

    不過，這些復雜的會計核算方法，在一些險企投資負責人的眼中卻沒什么大用。接受采訪的一些參與過舉牌的保險公司投資負責人表示，在投資的時候并不會想得那么多，只是到了相關比例就要做披露，也就成了公開“舉牌”了。

控制萬科非易事

    盡管上述理由看似符合邏輯，但安邦及前海至今未對外界表達過令人信服的官方說法，真實意圖仍是個謎。

    不過，對于萬科管理層而言，兩家險資的舉牌來得過于突然，是敵是友一下子似乎很難分辨。雖然寶能系在成為萬科第一大股東后，向萬科出具了保持上市公司獨立性的承諾函，但萬科管理層的警惕之心依然沒有放下。

    有接近萬科的人士對記者表示，此次深交所發(fā)問鉅盛華，或許在某種程度上是萬科管理層努力的結果。通過對鉅盛華及其一致行動人舉牌細節(jié)的追問，試圖發(fā)掘信披、表決權方面的問題，側面對抗寶能系。

    早在21年前的“君萬之爭”中，萬科也正是發(fā)現了君安證券老鼠倉的破綻，才一舉獲得那場戰(zhàn)爭的勝利。

    同時，由于國內資本市場的法律法規(guī)限制，股權一直處于分散狀態(tài)的萬科并不能很好地實施“毒丸計劃”，即在法律的框架內，在公司章程中事先約定若干條款抵御惡意收購者。例如“股權攤薄反收購措施”，一旦未經認可的一方收購了目標公司一大筆股份（一般是10%至20%的股份）時，“毒丸計劃”就會啟動，導致新股充斥市場。

    記者查詢萬科公司章程，僅發(fā)現兩處相對較弱的“防火墻”。首先，要成為萬科控股股東或實際控制人，最容易的條件是要持有30%以上的股份。而一旦持股達到30%，收購方必須進行要約收購，成本會相應增加。

    其次是，萬科公司章程還規(guī)定，單獨或者合計持有公司有表決權股份總數10%以上的股東可以召開臨時股東大會，通過普通決議的方式選舉或罷免董事，但必須經過出席股東大會的股東所持表決權的過半數通過。

    這也就意味著，即便寶能與安邦構成一致行動人，合計持有萬科25%股權，可以提名新董事，但必須獲得50%以上股東支持，難度加大。

    目前，萬科董事共有11個席位，其中萬科管理層及華潤占據6個，這一屆董事會的任期到期時間為2017年3月。也就是說，在接下來的一年多時間內，寶能抑或安邦想擠入萬科董事會，并非易事。

    當然，股權爭奪最后還是資本說話。時下，萬科股權已出現三大陣營，即萬科盈安合伙人、華潤、劉元生合計持股20.64%，寶能持股20%，安邦持股5%。所以，安邦的站隊至關重要。

    令人頗為意外的是，作為萬科原第一大股東，華潤至今未對外做出任何回應。有消息稱，萬科管理層正積極尋找新的合作者，不排除引入新的投資方。

險資鉚上優(yōu)質上市公司？

    無論寶能系、安邦保險意欲何為，“險資兇猛”已經成了“新常態(tài)”，安邦保險這類新型保險公司在資本市場發(fā)揮著越來越重要的作用。

    2014年8月公布的《國務院關于加快發(fā)展現代保險服務業(yè)的若干意見》（俗稱“新國十條”）已明確要拓展保險服務功能，促進經濟提質增效升級；并要求發(fā)揮保險資金長期投資的獨特優(yōu)勢，在保證安全性、收益性的前提下，創(chuàng)新保險資金運用方式，提高保險資金配置效率。另外，也提出促進保險市場與貨幣市場、資本市場協調發(fā)展，進一步發(fā)揮保險公司的機構投資者作用，為股票市場和債券市場長期穩(wěn)定發(fā)展提供有力支撐。

    “事實上，有一個大背景可能被大家忽視了，那就是保險業(yè)經過這些年的快速發(fā)展和積累，的確也到了跨入下一個發(fā)展階段的時候了。時機已經成熟。”一位保險行業(yè)高管稱，從不少發(fā)達國家經驗來看，保險公司本身就是很多大銀行、大券商的主要股東，即使在國內，由保險起家的平安集團也控股了銀行、證券、信托等子公司。

    “是時候調整一下對保險資金的看法和認識了。”該人士還表示，保險資金仍然被認為是最具有長期穩(wěn)定特點的資金，因而市場對保險資金的舉牌，甚至控股、并購都不要太過驚訝，“這很有可能成為未來20年的常態(tài)”。

    同策咨詢研究部總監(jiān)張宏偉也認為，大多數險資企業(yè)都有進軍養(yǎng)老地產的計劃，不排除今后險資會利用房企在房地產領域的優(yōu)勢開展養(yǎng)老地產市場的布局工作，謀求未來健康養(yǎng)生行業(yè)的霸主地位。

    克而瑞研究中心研究經理朱一鳴近日對記者表示，以安邦為例，除萬科外，安邦還是遠洋地產、金融街、民生銀行、招商銀行等公司的股東，這些公司都有一些共同特點：質地優(yōu)良、股價低估、盈利能力良好。他認為，在國家政策放寬的背景下，險資進入優(yōu)良上市公司將會是大趨勢。