中國(guó)房?jī)r(jià)正在迎接非典型崩盤

    青年經(jīng)濟(jì)學(xué)者溫克堅(jiān)撰文：有太多跡象表明房?jī)r(jià)崩潰拉開了序幕，但是序幕和正劇之間也許需要很長(zhǎng)的等待，而正劇甚至沒有大眾期盼的那種高潮。

    近期房地產(chǎn)市場(chǎng)有一些熱點(diǎn)新聞，傳說(shuō)中的樓市崩盤似乎正在逼近，因此不妨回歸正題，對(duì)樓市趨勢(shì)做一番討論。

    先從宏觀角度來(lái)做一些分析。鑒于美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步走向復(fù)蘇，就業(yè)市場(chǎng)顯著改善，美聯(lián)儲(chǔ)宣布削減定量寬松額度，從4月份開始，債券購(gòu)買額度從每月650億美元削減到550億美元，并暗示在2015年將淡出定量寬松政策。

    從絕對(duì)數(shù)量來(lái)說(shuō)，這個(gè)政策微調(diào)對(duì)美元貨幣投放總量影響有限，但重要的心理預(yù)期變化，預(yù)期會(huì)改變國(guó)際資本流向，這對(duì)倚賴大量資本流入刺激而成的中國(guó)房地產(chǎn)泡沫有重要的抑制作用。

    自從1月中旬以來(lái)，人民幣已經(jīng)貶值2%以上，雖然對(duì)人民幣貶值的原因解釋不一，有人歸因于美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策變化，也有人認(rèn)為是央行有意調(diào)控的結(jié)果，但客觀上人民幣貶值會(huì)增加開發(fā)商在國(guó)際市場(chǎng)融資的匯率風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)沖擊資產(chǎn)價(jià)格。隨著美元加息步伐的臨近，大型開發(fā)商通過發(fā)行美元債券融資的作法，會(huì)增加發(fā)行難度和提升成本。

    而從現(xiàn)狀來(lái)看，過去數(shù)年地方政府債務(wù)、平臺(tái)債務(wù)和以房地產(chǎn)行業(yè)為主的私人部門債務(wù)一直居高不下，2008年至今，新增信貸高達(dá)14萬(wàn)億美元，大部分貸款被用于基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)和廠房等固定資產(chǎn)建設(shè)，中國(guó)私人部門貸款占GDP的比例從2007年的115%暴增至2012年的193%，債務(wù)去杠桿勢(shì)在必行，這對(duì)房產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流構(gòu)成巨大壓力。

    表面上，適度從緊是中國(guó)央行貨幣政策的基本理念，但實(shí)際上機(jī)會(huì)主義思維一直主導(dǎo)著中國(guó)央行的貨幣政策，在市場(chǎng)壓力之下，比如2013年6月下旬的所謂錢荒危機(jī)，以及2014年春節(jié)前的流動(dòng)性緊張，央行往往會(huì)利用各種政策工具向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，然而畢竟中國(guó)廣義貨幣總量M2已經(jīng)超過110萬(wàn)億，M2與GDP之比超過200%，經(jīng)濟(jì)體一直處在通貨膨脹壓力之下，因此管理流動(dòng)性一直是央行的達(dá)摩克利斯之劍，期待央行采取寬松貨幣政策來(lái)刺激或者維系經(jīng)濟(jì)泡沫的希望將會(huì)落空。

    最近摩根斯坦利發(fā)表了一篇研究報(bào)告，認(rèn)為中國(guó)大批債務(wù)即將到期，借款人資金吃緊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，貨幣政策收緊，市場(chǎng)利率攀升，投機(jī)信貸和旁氏信貸當(dāng)?shù)?。所有這些都預(yù)示著，信貸正在枯竭，中國(guó)的“明斯基時(shí)刻”已經(jīng)越來(lái)越近，GDP增長(zhǎng)或?qū)⒔抵?%。

    隨著市場(chǎng)上投機(jī)性信貸和龐氏信貸的增加，信貸環(huán)境惡化，金融系統(tǒng)出于避險(xiǎn)考慮收緊信貸，當(dāng)經(jīng)濟(jì)體系提供的貸款已經(jīng)不足以支撐流動(dòng)性需求時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)“明斯基時(shí)刻”。“明斯基時(shí)刻”是市場(chǎng)繁榮與衰退之間的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。這顯然構(gòu)成了一種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而房地產(chǎn)行業(yè)則是首當(dāng)其沖，近期已經(jīng)有數(shù)個(gè)典型事件深度沖擊房地產(chǎn)行業(yè)的后續(xù)融資能力。

    上海超日發(fā)行的企業(yè)債因?yàn)闊o(wú)法按期支付利息，已經(jīng)引發(fā)一場(chǎng)債市地震，在信托市場(chǎng)，2011年前后發(fā)行的信托產(chǎn)品，很多都將面臨無(wú)法按期兌付的場(chǎng)面，還有更多地雷正在引爆。這些跡象表明，自從傳統(tǒng)銀行金融渠道逐步對(duì)開發(fā)商關(guān)閉信貸之門后，影子銀行融資通道正在逐步收窄。

    發(fā)生在寧波的浙江興潤(rùn)房地產(chǎn)開發(fā)公司倒閉事件，引發(fā)業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注。根據(jù)媒體報(bào)道公開的信息，寧波興潤(rùn)負(fù)債超過35億人民幣，其中銀行貸款差不多是24個(gè)億，應(yīng)付工程款4個(gè)億，民間私人借債起碼有7個(gè)億。寧波興潤(rùn)在當(dāng)?shù)叵碛辛己玫恼藤Y源，但是由于項(xiàng)目滯銷，銷售回款慢，資金壓力巨大，在銀行融資渠道關(guān)閉后，不得不求助于民間高利貸，最終被民間融資的巨額成本所壓垮。

    官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明銷售正在失速，1-2月份全國(guó)房地產(chǎn)商品房銷售額7090億元，比去年同期下降3.7%。綜上所述，無(wú)論是宏觀面還是中觀層面，流動(dòng)性正在退潮，融資通道正逐步收縮，再對(duì)比近期房?jī)r(jià)下跌的各種新聞，可以加深對(duì)房地產(chǎn)趨勢(shì)的理解。一邊是不斷退去的流動(dòng)性潮水，一邊是日益低迷的銷售額，這是對(duì)數(shù)萬(wàn)家房地產(chǎn)企業(yè)生存能力的一場(chǎng)圍堵。開發(fā)商們需要這場(chǎng)冒險(xiǎn)游戲中，搶先發(fā)力，才能熬得過市場(chǎng)寒冬。

    在這種背景下，蜻蜓點(diǎn)水似的降價(jià)只會(huì)強(qiáng)化房?jī)r(jià)下行預(yù)期，要想刺激銷售，開發(fā)商必須有大幅降價(jià)的魄力，因此，春節(jié)后杭州城北某個(gè)樓盤，一出手就宣布降價(jià)4000每平米，引發(fā)了這波仍在蔓延的降價(jià)風(fēng)潮，常州、南京、廣州等地都有樓盤陸續(xù)跟進(jìn)降價(jià)。

    不過相對(duì)于整個(gè)樓市格局，這些降價(jià)銷售的樓盤，似乎還不足以構(gòu)成某種標(biāo)志性的事件，這些事件是茶杯里的風(fēng)暴還是樓市崩潰的預(yù)兆？

    從全國(guó)視野來(lái)看，房?jī)r(jià)下跌并不新鮮，像鄂爾多斯和溫州這樣的典型城市，房?jī)r(jià)已經(jīng)被腰斬，但總體來(lái)說(shuō)，離人們想象中的房產(chǎn)崩潰還有很大距離。人們對(duì)房地產(chǎn)趨勢(shì)頗有驚疑，但卻又不甚確定，很多人還在等待一個(gè)典型性事件，等待一個(gè)可以明確傳遞市場(chǎng)崩潰信號(hào)的典型性事件。

    這種對(duì)房地產(chǎn)崩潰場(chǎng)景的刻板理解是公共傳播形成的印象，比如東南亞金融危機(jī)時(shí)代房?jī)r(jià)斷崖式下降，美國(guó)次貸危機(jī)時(shí)候房產(chǎn)拋售浪潮，但這些典型的危機(jī)場(chǎng)景未必就一定會(huì)在中國(guó)復(fù)現(xiàn)，正如筆者之前所分析的，由于地方政府的介入，由于不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)，由于不同區(qū)域的市場(chǎng)特征，市場(chǎng)化邏輯和非市場(chǎng)化邏輯等等同時(shí)都在起作用。

    即使面對(duì)一個(gè)明確的市場(chǎng)下行周期，不同類型的開發(fā)商會(huì)顯示出截然不同的反應(yīng)模式，表現(xiàn)在樓市后果上，就會(huì)有各種反復(fù)，各種死撐，表面繁榮和衰敗可以交替出現(xiàn)，更確切一點(diǎn)說(shuō)，即使樓市崩盤正在進(jìn)行中，但這種崩盤根本沒有全國(guó)統(tǒng)一的時(shí)刻，也不會(huì)有簡(jiǎn)單明確的標(biāo)識(shí)，信息混亂和眾聲喧嘩將一如既往地延續(xù)下去。

    三月底，成都東三環(huán)某個(gè)樓盤宣布降價(jià)，導(dǎo)致原有業(yè)主到現(xiàn)場(chǎng)鬧事，售樓處被砸，引發(fā)特警到現(xiàn)場(chǎng)維持秩序。成都網(wǎng)友蒲飛評(píng)論說(shuō)，當(dāng)特警開始用盾牌保衛(wèi)售樓處，房?jī)r(jià)的崩潰就拉開了序幕。

    是的，有太多證據(jù)表明房?jī)r(jià)應(yīng)該大幅下調(diào)，有太多跡象表明房?jī)r(jià)崩潰拉開了序幕，但是序幕和正劇之間也許需要很長(zhǎng)的等待，而正劇甚至沒有大眾期盼的那種高潮。面對(duì)一個(gè)非典型行業(yè)，我們正在迎接的是一場(chǎng)非典型崩盤。

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