貨幣政策難解高房價(jià)之困

　　央行于11月5日發(fā)布了第三季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，同時(shí)也為未來一段時(shí)間的貨幣政策定下基調(diào)，即繼續(xù)堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策，不放松也不收緊銀根，但對信貸資源進(jìn)行結(jié)構(gòu)性優(yōu)化配置。央行的這一政策立場對于那些將房地產(chǎn)泡沫歸咎于貨幣政策，并希望央行收縮銀根的人來說，可能頗為失望。然而，對于貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格泡沫之間的關(guān)系以及國內(nèi)住房價(jià)格上漲的根源，若一一細(xì)究，則易于理解央行貨幣政策基調(diào)的理論和現(xiàn)實(shí)邏輯。

　　資產(chǎn)價(jià)格由基本面和泡沫兩種成分構(gòu)成，基本面成分等于未來支付的貼現(xiàn)值，泡沫成分無支付流可以貼現(xiàn)。在迭代模型的宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下，有可能產(chǎn)生理性資產(chǎn)泡沫，均衡要求其大小按照利率水平增長。貨幣緊縮從而利率上升的結(jié)果是泡沫成分上升，基本面成分下降，雖然通常會導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下降，但兩種成分的比例卻發(fā)生變化，這會與通過政策干預(yù)來擠壓泡沫的初衷背道而馳。原因在于：其一，貨幣政策無法影響泡沫的存在性條件；其二，貨幣緊縮有可能提高資產(chǎn)價(jià)格波動及其泡沫成分；其三，最優(yōu)政策需要在穩(wěn)定當(dāng)前的總需求(對泡沫實(shí)施緊縮的貨幣政策)和穩(wěn)定泡沫本身從而未來的總需求(對泡沫采取寬松的貨幣政策)之間尋求適當(dāng)?shù)钠胶?。不放松也不收緊銀根這一政策基調(diào)的理論邏輯正是貨幣政策將在穩(wěn)定總需求和資產(chǎn)價(jià)格之間尋求適度的平衡。此外，冀希望于貨幣政策來穩(wěn)定房價(jià)是勉為其難，因?yàn)閲鴥?nèi)房價(jià)上漲是多種因素共同作用的結(jié)果，而貨幣政策的作用也許并不大。同時(shí)，鑒于國內(nèi)不同地區(qū)的房地產(chǎn)市場存在結(jié)構(gòu)性泡沫以及其他資產(chǎn)類(如股票)也許并不存在泡沫，利用貨幣緊縮政策來解決房地產(chǎn)泡沫可能會造成政策誤傷。

　　在此不妨簡要分析一下房價(jià)上漲的原因。首先，可以從住房市場來分析。從供求因素上看，其一，針對低收入階層的廉租房缺失；其二，滿足年輕人住房需求的完善的租賃市場缺失；其三，多層次的住房需求曲線簡單地加總為一條需求曲線，從而得出所謂的剛性需求的結(jié)論。從土地因素上看，其一，地方政府壟斷土地一級市場，由于住房的生活必需品屬性，政府便有能力通過土地租金來獲取幾乎全部的消費(fèi)者剩余；其二，耕地紅線制度導(dǎo)致土地在農(nóng)業(yè)和住房上不能按其邊際價(jià)值進(jìn)行優(yōu)化配置，影響了土地供給；其三，全國各省區(qū)市均定有耕地指標(biāo)，導(dǎo)致東部與中西部的土地?zé)o法按生產(chǎn)力進(jìn)行功能上的優(yōu)化配置。其四，制度壁壘造成農(nóng)民工無法融入城市，導(dǎo)致城市外來務(wù)工人員在城市和農(nóng)村同時(shí)產(chǎn)生住房需求，在城市租房、在農(nóng)村蓋房，這又造成稀缺土地資源的浪費(fèi)。

　　其次，可以從國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)來分析。近十年來，土地、勞動和資本等要素成本逐漸上升，以及因上游國有企業(yè)壟斷而造成的生產(chǎn)投入品價(jià)格高企和各種行業(yè)進(jìn)入壁壘導(dǎo)致民營企業(yè)的產(chǎn)業(yè)利潤率持續(xù)下降，產(chǎn)業(yè)資本被迫進(jìn)入房地產(chǎn)和金融領(lǐng)域，從而形成房地產(chǎn)市場的巨量投機(jī)和投資資本。因此，鑒于房地產(chǎn)市場存在諸多的體制性因素，希望用貨幣政策解決住房價(jià)格問題猶如緣木求魚，解決這一問題的根本出路是深化改革，一方面是理順多層次住房市場的關(guān)系，另一方面是通過打破壟斷和深化改革來引導(dǎo)各種投資投機(jī)資本逐步退出房地產(chǎn)市場，重回實(shí)體經(jīng)濟(jì)，這也是國務(wù)院關(guān)于用好增量、盤活存量的一大目的。

　　最后，可以從金融政策來分析。雖然貨幣政策、銀行信貸政策和通貨膨脹等均會對住房價(jià)格產(chǎn)生一定的影響，但這些政策的作用也許并非決定性的，況且其影響易于度量、監(jiān)管和控制，而源于金融創(chuàng)新和影子銀行體系的沖擊則應(yīng)引起高度重視。