央行“補(bǔ)水”無懸念 降準(zhǔn)不是首選項(xiàng)

6月3日，央行重啟并開展800億元逆回購操作，這只是一個(gè)開始。6月流動性供求擾動因素多，存在一定壓力，央行給予流動性支持沒有懸念，降準(zhǔn)預(yù)期再度升溫。不過，當(dāng)前貨幣政策仍面臨平衡多目標(biāo)的問題，選用逆回購+中期借貸便利（MLF）可能性較大。

6月伊始，機(jī)構(gòu)研報(bào)聚焦資金面。歷史上，6月貨幣市場出現(xiàn)過的波動讓人印象深刻，流動性面臨的潛在擾動因素依然不少。

以往年中時(shí)段流動性易出現(xiàn)波動，主要有兩方面原因。一方面，銀行體系流動性總量下降，對應(yīng)流動性穩(wěn)定性下降，波動性上升。觀察央行數(shù)據(jù)可見，每年第一季度末金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率往往明顯低于上年第四季度末水平。考慮到4月和5月均為傳統(tǒng)稅收大月、法定存款準(zhǔn)備金自然補(bǔ)繳等因素，6月金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率可能不會明顯高于3月末，甚至可能進(jìn)一步下降，銀行體系流動性總量處于年內(nèi)較低水平。另一方面，6月末面臨金融監(jiān)管考核，金融機(jī)構(gòu)出于考核達(dá)標(biāo)等需要，預(yù)防性資金需求增多，傾向于減少資金出借，對市場資金供求均有影響。

上述兩方面問題在今年6月依舊存在。今年還有些其他因素影響：

一是央行流動性工具到期量大。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，6月有6100億元央行逆回購到期，另有6630億元MLF到期，到期資金合計(jì)12730億元，集中在中上旬。本周到期的央行逆回購和MLF就達(dá)9930億元。

二是同業(yè)存單到期量大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，6月有17259億元同業(yè)存單到期，比5月多出近3000億元。

三是地方債發(fā)行量大。以往，6-9月是全年地方債發(fā)行高峰期。上周地方債發(fā)行額重上千億元關(guān)口，地方債發(fā)行有加快跡象。不少機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，6月地方債發(fā)行量大概率超過5000億元，甚至可能超過6000億元。政府債券發(fā)行繳款，對流動性亦有影響，特別是中旬地方債發(fā)行較密集時(shí)期。

隨著人民幣匯率調(diào)整，外匯因素對流動性影響也需考慮。6月雖是傳統(tǒng)財(cái)政支出大月，月底財(cái)政投放可期，但中上旬資金缺口依然較為明顯。

面對潛在多種因素，要保持流動性合理充裕，央行適時(shí)適度給予流動性支持是必要的。6月3日的央行逆回購操作，只是一個(gè)開始。目前懸念更多集中在央行將會采取何種工具。

降準(zhǔn)具有普惠性質(zhì)，在一次性釋放出大量低成本資金、有力填補(bǔ)流動性供求缺口的同時(shí)，可較充分惠及各類存款類金融機(jī)構(gòu)，有助于緩解季末容易出現(xiàn)的“流動性分層”的問題。在這一背景下，6月初市場上降準(zhǔn)呼聲悄然增多。

應(yīng)該說，6月降準(zhǔn)的可能性存在，但可能不是首選項(xiàng)。降準(zhǔn)的信號意義過于強(qiáng)烈，未必是更好選擇。另外，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)韌性較足，總體運(yùn)行平穩(wěn)，宏觀政策調(diào)控需留有余地，以應(yīng)對不時(shí)之需。6月17日，央行將第二次實(shí)施對中小銀行實(shí)行較低存款準(zhǔn)備金率政策，在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步降準(zhǔn)可能性并不很大。

相比之下，央行逆回購操作定位于調(diào)節(jié)流動性邊際余缺，用來應(yīng)對季節(jié)性等因素影響最合適不過?？紤]到外匯因素，適量續(xù)做到期MLF、確保中期流動性供給仍有必要。6月央行流動性管理可能會更多依賴公開市場逆回購+MLF的組合。

總的來看，雖然6月流動性擾動因素多，存在一定壓力，波動可能難免，但市場參與各方也有充分預(yù)期和提前準(zhǔn)備。預(yù)期越充分、準(zhǔn)備越充足，流動性出現(xiàn)超預(yù)期波動可能性越小，實(shí)際運(yùn)行狀況反而可能好于預(yù)期，這種可能性在今年同樣存在。